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股票市场的技术进步不断提升股票的交易价值和流动性溢价,决策数据处理和解读的效率提升了,研发成本下降了;股票交易的税费下降了,波动频率提升了。尤其是在过去几年,智能化系统的功能像汽车导航系统一样迅速普及,股票市场的交易价值和交易机会迅速膨胀,股票价格日益偏离公司价值,长期交易者的盈利空间不断扩大。

在股票市场上,长期持有者的偏好和长期交易者的偏好不同,于是就有了两种投资价值,其一是长期价值投资,买了就不卖,放弃流动性;其二是长期波段操作,买了就想卖,偏好流动性。两种投资人之间并不构成赢家/输家的博弈,因为双方不是交易对手,持有者放弃流动性,交易者偏好流动性。这时,第三方登场,接盘者加入,长期交易者和自由接盘者的博弈持续进行,交易双方随时可能成为赢家/输家的博弈。

年最重要的金融创新是股权投资产业化,从而形成了证券化的一级市场和二级市场。在证券化驱动产业创新的趋势中,两级市场的价值偏好不同。一级市场经济学,二级市场行为学。

首先要区分股权和股票的两种价值投资,一般说来,股权是公司的价值,资金一旦注入被投资企业就丧失了流动性(协议安排除外),所以注定是长期投资。投资人和被投资企业共同成长,这个价值,经济学定义为“时间价值”,股权投资要到公司上市后才能获得流动性。股权到股票是惊险的一跃,股票投资可以选择退出或变现,这个价值,金融学定义为“交易价值”。长期的时间价值是投资人放弃流动性的对价,短期的交易价值和流动性却是现代股票市场的本性。

这时,长期交易者的超额收益来源于接盘人吗?不是!就像楼市泡沫升腾来源于买房者惜售一样,人们持有房产的禀赋效应(Endowment Effect)即本能高估已持有的房产而限制了存量房产的流动性,抬高了房产泡沫的虚拟财富价值。股市更是如此,人们持有股票的禀赋效应也会产生资产泡沫,提升虚拟财富价值,所以即时交易的赢家/输家是表象,交易者赚的是长期持有者放弃流动性而抬高的溢价。

和股权投资不同,股票市场有牛熊周期,多数股票投资人追求的不是公司价值,而是交易机会。交易者无论选择什么交易模式,目的都是让股票市场成为“提款机”,所以必然选择现金流导向的价值投资。在这里,“价值”是投资性现金流,是投资人的财务自由,而不是被投资公司的价值。我亲身经历了美国纳斯达克市场的暴涨暴跌,历经数年暴涨后纳斯达克在2000年达到五千点之上后“断崖式暴跌”,2002年跌到20%区间,可想而知,暴涨时在2000年之前退出的投资人赚的是股市泡沫的虚拟财富,之后两年暴跌中赔钱的人多数是自愿选择长期持有的投资人。象棋实战技巧

由此演绎,第一,长期价值预期越高,交易者的超额收益就越高,参与交易的动机就越强;第二,波段性投资机会就越多;第三,长期持有者的价值信仰越坚定,他们自愿放弃的波段投资机会就越多,主动放弃的现金收益就越多。从这个意义上说,长期交易者赚的是长期持有者自愿放弃的现金收益,这种价值交换是通过第三方参与间接完成的。

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